“天星之音”----后疫情時代會帶來哪些變化與機遇

一、疫情帶來的影響與變化

從基本面的情況來看，疫情的影響是客觀存在的，不論是宏觀經濟指標還是上市公司的業績確實因為疫情的拖累已經出現了一定程度的下滑。而疫情造成的全球經濟停滯將會對中國的外需形成新一輪的沖擊，外需收縮造成的二次影響也進一步加大了中國經濟的下行壓力。但無論是內需還是外需，短期的沖擊畢竟都是階段性的，都會過去的，一季度最壞的時刻已經過去，未來經濟回升持續性和力度均值得期待。疫情也會帶來變化與機遇，具體體現在三個方面，一是產業升級速度會加快，二是投資將提速，三是生活工作習慣的改變帶來消費轉型與新的行業發展機會。從未來長期的角度來看，相較于對經濟造成的短期沖擊，疫情將帶來的變化影響或許更為深遠。

疫情沖擊下最壞的時刻已經過去

毫無疑問，新冠疫情的確對經濟運行造成了較大的沖擊，也對上市公司的基本面帶來了負面影響。從統計局最新公布的數據來看，所有的經濟指標均出現了斷崖式下滑。按可比價格計算，一季度 GDP 同比下降6.8%，前值為增 6%。3月規模以上工業增加值同比實際下降 1.1%，降幅比 1-2 月份收窄 12.4 個百分點；1-3 月份，規模以上工業增加值同比下降 8.4%。1-3 月份，全國固定資產投資（不含農戶）84145 億元，同比下降 16.1%，降幅比 1-2 月份收窄 8.4 個百分點，其中，全國房地產開發投資 21963 億元，同比下降 7.7%，制造業投資下降 25.2%，基礎設施投資同比下降 19.7%。3 月份，社會消費品零售總額26450 億元，同比下降 15.8%（扣除價格因素實際下降 18.1%），降幅比 1-2月份收窄 4.7 個百分點。其中，除汽車以外的消費品零售額 23841 億元，下降15.6%。 

疫情對上市公司業績的拖累也是顯著的，受新冠疫情爆發的影響，創業板業績增速向下回落，再度為負。截至 2020 年 4 月 10 日，創業板中已有 96.6%的上市公司披露一季報相關信息。從目前已有的數據來看，2020 年一季度全部 A 股凈利潤累計同比增速由去年四季度的 10.2%持續回升至 17.6%，所以整體來講，上市公司業績在持續改善。分板塊看，三大板塊利潤增速出現分化，不過這其中我們認為創業板數據披露充分，相對更具參考意義，可比口徑法下，創業板上市公司一季度凈利潤累計增速為-23.1%，相比去年四季度大幅回落。分行業看，一季度申萬 28 個一級行業中僅 12 個行業凈利潤增速為正，11 個行業凈利潤累計增速環比改善。但疫情對基本面的沖擊，無論大小，都應該是階段性的、一次性的，因為疫情本身就是階段性的。疫情對中國經濟的負面影響，會隨著病毒的消退而逆轉。隨著國內疫情逐步得到控制，各地各部門在做好疫情防控工作前提下，正有力有序推動復工復產。根據人民日報數據顯示，截至到 3 月底，全國規模以上工業企業平均開工率達 98.6%、平均復崗率 89.9%。復工的同時，復產也在全面提速，當前 6 大發電集團日均耗煤量占 2019 年同期的比重較 3 月初也已經出現了明顯提升，目前已恢復至九成以上。 一季度經濟數據公布以后，基本上可以確定，-6.8%就是經濟增長的最低點了， 二季度以后經濟數據將逐步回升，分歧無非是回升的速度和幅度。根據國信宏觀組的判斷，一季度數據發布落地，這是最差的時期，是源于下行幅度創出歷 史最低；這又是最好的時期，源于這是回升的起點，而且回升持續性和力度均值得期待。

二、疫情帶來的變化一：產業升級

我們預計疫情之后，產業升級的速度將會加快。大力推進科技創新，著力壯大新增長點、形成發展新動能，以對沖短期經濟的負面沖擊，這是疫情將帶來的

第一個變化。

目前來看，“新動能”也正在逐漸取代“舊動能”助推經濟增長。自 2015 年李克強總理提出“我國經濟正處在新舊動能轉換的艱難進程中”后，我國的制造業投資活動可以分為“新動能”與“舊動能”兩個方面?！靶聞幽堋敝饕竾窠洕袠I中 R&D 投入強度相對高的高技術制造業，具體包括醫藥制造，航空、航天器及設備制造，電子及通信設備制造，計算機及辦公設備制造，醫療儀器設備及儀器儀表制造，信息化學品制造等六大類。盡管制造業投資近年來中樞下滑，但以高新技術制造業為代表的“新動能”增長率始終維持在較高水平，對制造業投資的貢獻率不斷提升。截止 2020 年 3 月，高技術制造業固定資產投資完成額累計同比增速為-13.5%，雖然較前期出現了大幅下降，但仍然遠超制造業整體的-25.2%，成為影響制造業投資的中樞力量。

這次疫情會對國內的經濟造成短期的沖擊，但不會改變我國產業結構優化升級的方向，中國經濟長期向好的基本趨勢也不會改變。疫情之后，我們預計國家會加快產業升級的速度，加快包括 5G、新能源汽車、公共衛生體系等領域在內的新興基礎設施建設，以對沖短期經濟的負面沖擊。

具體來看，一是隨著 5G 網絡的鋪開與商用時代的到來，圍繞 5G 投資建設下經濟增長的“新動能”轉換預計也將加速推進。5G 作為支撐經濟社會數字化、網絡化、智能化轉型的關鍵新型基礎設施，不僅在助力疫情防控、復工復產等方面作用突出，同時，在穩投資、促消費、助升級、培植經濟發展新動能等方面潛力巨大。二是新能源汽車是我國傳統汽車工業未來的發展方向，但當前滲透率較低，未來行空間大。受補貼退補和傳統燃油汽車銷量不佳影響，新能源汽車銷量連續下滑，根據中汽協數據統計，截至 2019 年 12 月我國新能源汽車銷量為 120.6 萬臺，同比下降 4%，2019 年全年國內新能源汽車滲透率僅為 4.68%，距離工信部 2020 年 200 萬輛目標差距較大，未來成長空間巨大。 三是疫情將推動我國公共衛生服務體系的完善。每一次疫情的爆發對于我國公共衛生服務體系及應急機制而言都是一次考驗，本次新冠疫情也再一次暴露出我國公共衛生服務體系存在諸多問題，我們在社會治理、公共衛生設施、應急能力建設、物資儲備體系等領域還存在一些短板弱項。短板就是下一步投資增長潛力所在，就是發展空間所在。在疫情結束之后，完善公共衛生體系的建設、加大醫療服務的投入將是政府工作的一大重要內容。

三、疫情帶來的變化二：投資提速

疫情帶來的第二個變化是，為對沖國內消費下滑以及國外需求萎縮的沖擊，我們預計后期國內投資將會提速。

為對沖國內消費下滑以及國外需求萎縮的沖擊，后期國內投資將會提速。事實上，政策已經在持續加碼來拉動投資，包括提前下發專項債額度等措施。 今年以來，財政部提前下達了 2020 年部分新增專項債券額度12900 億元，并將于近期再下達一批額度，提前下達的新增專項債券規模將超出上年。截至2020 年 3 月 31 日，全國各地發行新增專項債券 1.08 萬億元、占 84%，發行規模同比增長 63%，預計約提前 2.5 個月完成既定發行任務。各地發行新增專項債券使用在項目上的是 8255 億元，占發行額的 77%。此外，我們對國家發改委網站公告的公路、軌交、航道、機場等領域重大項目的投資額進行統計，2018 年、2019 年年度累計批復項目總投資額合計分別約為 1.36 萬億和 9600 億，批復高峰期主要集中在下半年。今年以來，上述領域項目批復進度明顯加速，1 到 3 月，上述領域批復項目總投資額合計約達 2400 億，同比增長近 40%，再考慮 2019 年 9 月、12 月的階段性批復峰值——9 月批復總投資額約 1400 億，12 月批復總投資額約 3100 億，預計上述領域投資將在今年二季度中后期逐步對全國基建投資形成支撐。

四、疫情帶來的變化三：消費轉型與新機遇 

疫情給我們生活工作方式帶來的改變已經滲透到了方方面面，我們認為這或許將帶來一次全面的、深刻的消費轉型，也會帶來很多新的產業發展機遇。 新的消費習慣是疫情帶來的最為直觀的變化之一。疫情的聚集性傳播直接導致線下活動急劇減少，不僅社交娛樂紛紛從線下轉向線上，線下教學活動也被停止或推遲，轉而遷移至網絡學習。這導致線上軟件平臺需求大規模增長、用戶滲透率明顯提升，短期對相關企業形成直接利好，長期來看也為數字消費、在線教育等行業提供了良好的發展機會。

數字消費屬于網絡經濟形態下的新興消費方式，是基于移動互聯網及電子支付發展的消費形態。數字消費涵蓋范圍較為廣泛，主要可以分為生活服務類以及社交娛樂類。生活服務又包括傳統零售電商如淘寶、京東等，以及配送更加及時的生鮮電商，包括盒馬鮮生、叮咚買菜、每日優鮮等。社交娛樂類涵蓋了社交、視頻、音樂、游戲、閱讀等。

圖一：數字消費涵蓋范圍非常廣泛

春節期間新冠疫情的爆發直接對線下娛樂造成了負面沖擊，與線下娛樂受損相反，假期延長、線下社交活動急劇減少利好線上社交娛樂行業。由于疫情的原因，全國范圍內假期均有所延長，娛樂休閑時間顯著提升；同時線下社交活動的急劇減少，對娛樂內容的需求顯著提升，線上娛樂時長顯著提升。根據Questmobile 的統計數據，國內全網用戶在線時長相比春節前提升了 21%，提升幅度顯著。同時從用戶時長占比提升上來看，社交、游戲、短視頻、在線視頻（長視頻）、資訊等傳媒互聯網應用提升顯著除去在線娛樂明顯收益外，生活服務類數字消費也迎來快速增長，特別是生鮮電商等配送到家相關業務出現了大幅提升。新冠疫情的爆發使得外出購物風險變大，使用生鮮電商在線買菜成為了很多人的新選擇。每日優鮮數據顯示，除夕至初四，平臺實收交易額較去年同期增長 321%，預計春節七天總銷量將突破 4000 萬件。叮咚買菜用戶也出現了大幅增長，春節期間用戶日增量大約在 4萬以上，整體訂單量增加了約 80%，客單價增加了約 70%，1 月 24 日當日訂單量同比增長超過 300%。實際上，從 2005 年發展以來，生鮮電商一直被譽為電商行業的最后一片藍海， 吸引了無數資本和創業者，但由于暫未出現較好的盈利和現金流狀態，布局生鮮電商企業的發展情況也表現不一。而借助新冠疫情下“宅經濟”的崛起，生鮮電商行業在獲客端迎來了需求爆發。

      圖二：生鮮電商平臺在疫情期間銷量

從線下教育轉移到線上教育，是疫情下“消費新習慣”的另一個體現。受本次新冠疫情影響，1 月 27 日，國家衛健委發布《關于做好托育機構相關工作的通知》，要求各類托育機構、3 歲以下嬰幼兒早教機構、親子園，暫停開展收托、保育服務和線下培訓活動。同一天，教育部發布《關于 2020 年春季學期延期開學的通知》；此外，湖北、北京、上海、廣東、浙江、江蘇、河南、內蒙古等眾多省、市教育部門通知，暫停培訓機構、托育機構的線下業務。在這種情況下，多數教育培訓龍頭紛紛線下轉線上。

此前，教育龍頭在線教育化提升中，獲客成本較高一直制約其盈利成長。但在本次疫情倒逼下，各培訓機構能夠相對以較低的成本，在短時間內實現在線培訓滲透率的較快提升，從而帶來行業發展新機遇。其中核心龍頭依托內容體系、技術體系以及雙師模式下線上線下配合等，在本輪疫情催下在線滲透率較快提升背景中，有望進一步拉開與中小培訓機構的差距，進而推動集中度提升。與此同時，提供基礎技術架構以及提供教育系統集成和綜合服務的教育信息化企

業也有望受益。

疫情期間長時間的居家生活，也將帶來工作習慣的改變，“云辦公”模式已悄然興起。廣義上的云辦公指的是政企辦公完全建立在云計算技術基礎上，實現降低辦公成本、提高辦公效率等目標。更狹義的范圍則是指以“辦公文檔”為中心，為政企提供文檔編輯、存儲、協作、溝通、移動辦公、工作流程等云端 SaaS服務。憑借強大的云儲存功能，文檔數據能夠通過移動互聯網實現隨時隨地的同步與訪問、編輯、修改等，達到移動化和遠程辦公的目的。

圖三：美國遠程辦公人數在不斷增長

當前遠程辦公在美國正快速增長，普及率較高；而在中國普及率低，相關市場仍存在廣闊的發展空間。根據 FlexJobs 和 Global Workplace Analytics 的聯合調查報告，從 2016 年至 2017 年，遠程辦公數量增加了 7.9%，從更長的時間周期來看，截至 2017 年，遠程辦公在過去 5 年增長了 44%，過去 10 年增長了91%，從 2005 年至 2017 年，遠程辦公更是增長了 159%。2015 年，美國遠程辦公人數共有 390 萬，占美國工作人口總數的 2.9%，2017 年，遠程辦公人 數和占比分別上升至 470 萬和 3.4%。而在中國，2005 年遠程辦公人數為 180 萬左右，2014 年上升至 360 萬，占全部工作人數的比重遠遠不及美國。此次疫情背景下“云辦公”的快速推廣和普及是一個重要機會，而且隨著5G的商用落地，云辦公將更加快速、便捷、效率，從而創造出更大的價值。